SECのTai Mo Shan Fair Fund――Terra/UST被害投資家への1.23億ドル分配計画を解説

現在日付：2026-08-21 JST

結論

今回のニュースは、単に「Terra崩壊の被害者にSECが1.23億ドルを配る」という話ではない。

より正確には、

Jump Crypto系のTai Mo Shan LimitedとのSEC和解で得られた約1億2309万ドルを、2021年5月23日から2022年5月8日までにUSTを取得し、認定損失が生じた適格投資家へ分配するためのFair Fund計画が具体化した

というニュースである。

重要なのは、Terra崩壊の全被害者が対象ではないことである。

SECのProposed Planでは、対象資産は原則としてTerraUSD（UST）に限定されており、LUNA保有者一般が自動的に対象になるわけではない。

1. そもそも1.23億ドルは何の資金なのか

資金の出し手はTerraform Labsではない。

Jump Crypto Holdingsの100%子会社であるTai Mo Shan Limitedである。

SECはTai Mo Shanについて、主に次の2点を問題視した。

Tai Mo Shanは認否を明らかにしないまま和解し、以下を支払った。

この資金はFair Fundとして管理され、適格投資家への分配に使用される。

2. 最重要ポイント――対象はTerra被害者全般ではなくUST中心

2026年8月20日に公表されたSECのProposed Planでは、対象資産が明確に規定されている。

対象期間は、

2021年5月23日〜2022年5月8日

である。

SEC計画では、USTがこの分配計画における対象Securityとされている。

そのため、概ね次のように整理できる。

したがって、「テラ崩壊の投資家に1億2310万ドル分配」という見出しは少し広すぎる。

より正確には、

Terra崩壊前の一定期間にUSTを取得し損失を被った適格投資家に、Tai Mo Shan和解金を分配する計画

である。

3. なぜ対象開始日が2021年5月23日なのか

この日付はTerra事件の本質に関わる。

2022年5月の大崩壊より前に、USTは2021年5月にもデペッグを経験している。

当時、市場には、

Terraのアルゴリズムによる裁定機構が機能し、USTが1ドルへ戻った

という認識が広がった。

しかしSECによれば、その回復局面ではTai Mo ShanがTerraform側との関係のもとでUST購入を行い、ペッグ回復に寄与していた。

つまり市場参加者は、

「アルゴリズムだけでペッグを回復できた」

と理解した可能性がある一方、実態としては外部market makerによる支援が存在した。

SECの論理では、この情報非対称性がその後のUST投資判断に影響を与えた可能性が問題となる。

これはTerra事件を単なる「アルゴリズム型ステーブルコインの失敗」だけでは説明できない理由でもある。

4. 補償額はどう計算されるのか

Proposed Planでは、投資家ごとにRecognized Loss（認定損失）を算定する。

複数回の売買がある場合には、原則としてFIFO（First-In, First-Out：先入先出法）が用いられる。

概念的には、

• UST購入額
• UST売却額
• 残存USTの評価
• 他ルートからの回収額

などを踏まえて実損を算定する。

SEC計画では、一定の残存UST評価にLookback Periodの平均価格として1 UST = 0.07ドルを使用する仕組みが示されている。

重要なのは、

実際の経済的損失を超えて補償しない

という原則である。

5. 1.23億ドルで全額補償されるのか

現時点ではわからない。

理由は、最終的な適格Claim総額がまだ確定していないからである。

Claim総額がFair Fund以下の場合

認定損失を原則として全額補償できる可能性がある。

余剰資金が生じれば、計画上、一定の利息を付加できる余地もある。

Claim総額がFair Fundを上回る場合

分配はpro rata（按分）となる。

たとえば単純化して、

• 認定損失総額：$1 billion
• Fair Fund：約$123 million

なら、理論上の原資カバー率は約12%となる。

ただし実際の請求総額は現時点では不明であるため、最終回収率もわからない。

6. Terraform Labs破産との二重回収はどう扱われるのか

今回の計画で特に重要なのがOffset for Prior Recoveryである。

これは、同じ損失について他のルートから補償を受けている場合、その回収額をFair Fund支払額から差し引くという考え方である。

したがって、

Terraform Labs破産手続きで債権が認められたからFair Fund資格が自動消滅する

ということではない。

一方、

同じ損失について実際に他ルートから回収済みであれば、Fair Fund側で控除される可能性がある

と理解するのが妥当である。

ただし、SEC計画本文がTerraform Labs bankruptcy distributionについて個別にすべての処理を明示しているわけではない。

このため、Terraform Labs破産手続きとFair Fundの具体的な相殺処理については、最終PlanおよびFund Administratorの運用確認が必要である。

7. 投資家は自分でClaimする必要がある

今回の仕組みは、単純な自動送金ではない。

原則として適格投資家はClaim Formを提出する必要がある。

想定される確認資料には、

• UST購入記録
• UST売却記録
• 対象期間
• Walletまたは取引所の取引履歴
• 本人確認情報
• 税務関連情報

などが含まれる可能性がある。

中央集権型取引所で購入していた投資家は履歴を取得しやすい一方、DeFiや自己管理walletだけで取引していた投資家では、オンチェーン履歴とbeneficial ownershipを整理する必要があり、証明がやや複雑になる可能性がある。

8. Claim期限はいつか

具体的な日付はまだ確定していない。

Proposed Planでは、正式なPlan Noticeが最初に提供された日から120日後をClaims Bar Dateとする考え方が示されている。

重要なのは、

2026年8月20日から120日ではない

という点である。

手続きは概ね、

1. Proposed Plan公表
2. 意見募集
3. SECによるPlan承認
4. Fund Administratorによる正式Notice
5. Claim受付
6. Noticeから120日後にClaim締切
7. Claim審査
8. 異議・不足資料処理
9. 最終分配

という順番になる。

9. 支払い時期が未定なのはなぜか

2026年8月20日に期限を迎えたからといって、ただちに投資家へ資金が送られるわけではない。

まだ、

• Plan承認
• 対象者探索
• Claim受付
• 取引記録照合
• 損失計算
• Prior Recovery確認
• 異議申立て処理
• 最終分配額決定

という工程が残る。

推測ですが、実際の支払いは2027年まで跨ぐ可能性も十分ある。

正式な支払開始日は現時点ではわからない。

10. 最低支払額

Proposed Planでは、Minimum Distribution Amount = $20が設定されている。

計算上の分配額が20ドル未満となるClaimについては、事務コストとの比較から支払いを行わず、その資金を他の適格Claimantsに再配分できる仕組みがある。

11. Jump Crypto / Tai Mo ShanはTerraで何をしたのか

事件を単純化すると以下の構造になる。

Terra
  ↓
UST「アルゴリズムで1ドルを維持」
  ↓
2021年5月 デペッグ
  ↓
Tai Mo Shan / Jump系がUST購入
  ↓
ペッグ回復
  ↓
市場
「アルゴリズムが機能した」
  ↓
USTへの信用上昇
  ↓
UST / Anchor拡大
  ↓
2022年5月 本格デペッグ
  ↓
Terra崩壊

SECが問題視している核心は、

2021年のペッグ回復に外部支援が関与していたにもかかわらず、市場がアルゴリズム自体の耐久性を過大評価した可能性

である。

12. Terra事件から見える4層のリスク

Terra崩壊を単純に「アルゴリズム型ステーブルコインの設計失敗」と整理するだけでは不十分である。

少なくとも4層に分解できる。

第1層：経済設計

USTとLUNAのreflexive mechanismが極端なstress時に不安定化した。

第2層：流動性

大量のUST売却が起きた際、裁定と流動性供給だけではペッグを維持できなかった。

第3層：情報開示

過去のペッグ回復に外部market makerの介入が存在していた場合、それが市場参加者に十分共有されなければ、プロトコル自体の安定性を誤認させる。

第4層：ガバナンス・市場構造

市場参加者がコードだけでなく、market maker、取引所、財団、規制当局などのオフチェーン主体に依存していた。

つまりTerraは、

コードの故障というより、経済設計・流動性・市場構造・情報非対称が同時に崩壊した複合事故

として理解する方が適切である。

13. 5段階シナリオ分析

現時点でのFair Fund分配の見通しをCGTAが推定すると、以下のようになる。

これはCGTAによる推定であり、SEC公式予測ではない。

中心シナリオはS3と考える。

14. このニュースを一言で言い換えると

記事公開時点では、

「SECの1.23億ドル分配計画の提出期限が来た」

という段階だった。

しかし2026年8月20日のSEC資料により、

対象期間、対象UST、Claim方式、FIFO、Prior Recovery、最低支払額など、実際の分配設計が具体化した

ところまで進んだ。

そして最も重要なのは、

LUNA投資家全体に1.23億ドルを配る制度ではない

という点である。

15. FBL視点――オンチェーン金融でも事故後処理はオフチェーン制度へ戻る

Terra事件は、オンチェーン金融の限界を見るうえでも象徴的である。

プロトコル自体はブロックチェーン上で動いていても、大規模な損失が発生すれば、

• SEC
• 裁判所
• 破産手続き
• Fair Fund
• Claims Administrator
• 証拠提出
• 損失算定
• 相殺処理

といった伝統的な法制度へ戻ってくる。

これは将来のDeFi設計において、

コードの安全性だけでなく、「事故発生後に誰が、どのルールで、どの証拠を使い、どこまで損失を回復できるのか」というRecovery Architectureも金融インフラの一部である

ことを示している。

ブロックチェーンが非中央集権化しても、損失処理まで自動的に非中央集権化されるわけではない。

Terra事件はその代表例である。

Fact Check

• Tai Mo Shan LimitedのSEC和解金総額：約$123.095 million
• Fair Fundの原資：disgorgement、prejudgment interest、civil penalty
• Proposed Plan公表：2026-08-20
• 対象Security：UST
• 対象取得期間：2021-05-23〜2022-05-08
• FIFOによる損失計算あり
• Prior Recoveryのoffsetあり
• Minimum Distribution Amount：$20
• Claims Bar Date：Plan Notice初回提供から120日後
• 正式な支払開始日：未確認・未定

出典・一次資料

1. U.S. Securities and Exchange Commission, Tai Mo Shan Limited Fair Fund

https://www.sec.gov/enforcement-litigation/distributions-harmed-investors/tai-mo-shan-limited

1. U.S. Securities and Exchange Commission, SEC Charges Tai Mo Shan Limited with Misleading Investors About Stability of Terra USD and Acting as an Unregistered Statutory Underwriter

https://www.sec.gov/newsroom/press-releases/2024-212

1. U.S. Securities and Exchange Commission, Notice of Proposed Plan of Distribution, Release No. 34-106168, 2026-08-20

https://www.sec.gov/files/litigation/admin/2026/34-106168.pdf

1. U.S. Securities and Exchange Commission, Proposed Plan of Distribution for Tai Mo Shan Limited Fair Fund

https://www.sec.gov/files/litigation/admin/2026/34-106168-pdp.pdf

注記

本稿は2026-08-21 JST時点のSEC一次資料を基礎に整理した。今後、SECによる最終Plan承認、Fund Administratorの運用、Terraform Labs破産手続きとの具体的な相殺方法などにより実務上の扱いが変更される可能性がある。

未確定部分については、SECの最終命令・正式Notice・Fund Administratorの案内を確認する必要がある。